貨幣取代人口，成為樓市資產泡沫化的首要因素。上半年人民幣貸款新增7.53萬億，同比多增近萬億，刷新2009年創下的半年新增貸款歷史紀錄。考慮地方債務置換，去年以來實際信貸增速為15%至17%，遠超13%的信貸增速目標。上半年，樓市資金面有四個數據值得關注，一是個人房貸占總貸款16.3%，創歷史新高，比去年同期提高2.1個百分點;二是全部新增貸款中，個人房貸占41.3%，為2011年至2015年平均值的兩倍，二季度占比更是超過50%;三是根據律霸網平臺監測，7月全國首套房平均利率4.44%，再創歷史新低;四是房企發行公司債4900億，達到去年的1.14倍，平均利率為5.09%，創歷史新低。

國企占用了相當數量的社會融資，但利潤連續17個月下滑(上半年利潤下滑8.5%)，創連續負增長的歷史紀錄。上月政治局會議明確，深化國有企業和金融部門基礎性改革是去產能和去杠桿的關鍵。由此，信貸向消費領域轉移的趨勢會強化，即制造業“去杠桿”、個人消費領域“加杠桿”。同時，不良貸款已連續17個季度上升。借助地價房價上漲，銀行擴大地產領域貸款，不僅能做大正常貸款分母，降低短期不良資產率，還可穩定抵押物價值，延緩潛在不良貸款率的上升。

地方政府調控不力是樓市資產泡沫化的第二個因素。2014年確立因城施策的調控主題后，中央一直強調，地方要發揮調控主體責任。但面對房價地價暴漲，各地的調控政策仍不到位。例如，控制“地王”，由于一些地方不想失去可觀的土地出讓金，于是就出現了治標不治本的“熔斷”，無怪乎央媒屢屢發出“遏制地方政府炒地”的嚴厲措辭。再如，廈門房貸新政因行政損耗無疾而終、合肥限購難產等。另外，多次強調的“去庫存”與城鎮化結合，但一些地方以“去庫存”做大旗，將樓市刺激做到極致，而戶籍改革、公共服務均化等卻幾無進展。樓市在供給端沒有“做實”，在政策刺激下需求端膨脹，泡沫化就是唯一結局。

地方政府調控不力，背后的原因是，去年以來工業總產值、增加值近乎零增長甚至負增長，“營改增”等減稅又壓縮了地方財源，而“去產能”和積極財政政策下地方支出太多，收支缺口擴大。樓市繁榮能彌補財政收入，還能緩沖制造業疲軟和“去產能”沖擊，抹平工業投資下滑對固定資產投資的沖擊。目前，一些城市的房地產開發投資占固定資產投資的比重在40%至80%，對樓市的依賴簡直到了無以復加的程度。近期，筆者調研某二線工業城市，盡管潛在庫存5年也消化不完，但仍在規劃大規模的商業中心、度假酒店。

購房“加杠桿”是樓市資產泡沫化的第三個因素。居民對未來通脹的預期很強烈，而房屋成本包括地價、建材、人工等，這些都按市場價格變動，決定了住房是對沖通脹的優選。加上通脹預期下儲蓄明顯縮水，未來不確定性支出、養老支出增加，儲蓄養老演變為“買房養老”。另外，房貸利率降至歷史最低，保值增值的買房讓杠桿最大化成為選擇，杠桿率(房貸余額/存量住房價值)由2014年的15%快速升至今年6月的近40%。而杠桿率快速攀升，往往是樓市泡沫化最重要的表征。

房企助推是樓市資產泡沫化的第四個因素。房企敢于賭“面粉貴過面包”的地王，就在于打造豪宅的運營模式。即便在規劃上對豪宅有限制，但房企可通過“拉高限低”，即做大普宅容積率、壓縮普宅空間，騰出更多用地做高溢價、低密度的別墅來規避。據易居研究院統計，上半年一線城市總價1000萬以上豪宅成交11620套，比已創歷史新高的去年上半年暴漲217%。而且，高價住宅已從一線城市蔓延到杭州、廈門、天津、南京、三亞等地，上半年這5個城市“5萬+”豪宅成交1055套，同比暴增了三倍以上。豪宅擠壓了普通住宅的空間，有效需求被擠出。更讓人憂慮的是，熱點城市“逢拍地、必地王”，豈不是未來新房將全面豪宅化?