“協議控制相當于兩個公司訂立的一般商務合同。”**威凱平和而德律師事務所律師周-汀告訴財-新《新世紀(14.00,0.32,2.34%)》記者。協議控制首創于2000年新-浪網赴美上市，經過了新-浪網和信息產業部的直接溝通，最終放行。過去十余年間，這成為在境外上市中國公司的一種常見合規性安排，赴美上市的幾乎所有互聯網、教育類等公司都采取了協議控制的模式。

國家發改委和商務部聯合頒布的《外商產業投資指導目錄》中，將中國的產業領域劃分為鼓勵外資進入、限制外資進入和禁止外資進入三類。

協議控制的辦法，使這些公司能合乎中國法律地實現兩個目的——既在外融資，又能獲得或保有限外行業的準入。

協議控制模式一般由三部分架構組成，即境外上市主體、境內外資全資子公司(WFOE，WhollyForeignOwnedEnterprise)和持牌公司(外資受限業務牌照持有者)。其中，境外上市主體出于稅收、注冊便利等種種考慮，可能采取**公司、**殼公司等多種甚至并存的多重模式。為了保證VIE的穩定性，境外上市主體和目標公司的股東利益應當高度一致，基本上是同一批中國股東。

協議控制結構中，WFOE和持牌公司一般通過簽訂五六個協議來設立其控制與被控制關系，主要包括資產運營控制協議(通過該協議，由WFOE實質控制目標公司的資產和運營)、借款合同(即WFOE貸款給目標公司的股東，而其股東以股權質押為憑)、股權質押協議、認股選擇權協議(即當法律政策允許外資進入目標公司所在的領域時，WFOE可提出收購目標公司的股權，成為正式控股股東)、投票權協議(通過該協議，WFOE可實際控制目標公司董事會的決策或直接向董事會派送成員)、獨家服務協議(該協議規定公司實際業務運營所需的知識產權、服務均由WFOE提供，而目標公司的利潤以服務費、特許權使用費等方式支付給WFOE)。

——如新-浪及其他采用協議控制的公司在《招股說明書》中表達的一樣，這一結構并不完全穩定。它面臨來自政府監管和合作方違約雙方面的風險挑戰。“在我們建議客戶采用VIE時，必須讓客戶自己選擇是否能承受這樣的風險。”周-汀介紹說。

過去十余年間，中國最優秀的互聯網公司得以通過協議控制登陸海外資本市場。協議控制形式合規，實踐有效，是中國變通式開放的標志性產物，在2011年支*寶事件之前，從未遭遇嚴重挑戰。

馬-云的風險判斷

第一層邏輯，不終止協議控制，支*寶就拿不到牌照;第二層邏輯，即使其他公司在協議控制下拿到牌照，支*寶也不走協議控制

馬-云表示，“由協議轉讓變成正式轉讓”，系他和管理層單方面決定;終止這種協議控制，是“非常艱難但惟一負責任”的決定。他講述的邏輯有兩個層次，內容不盡一致但指向一致。

第一層次的邏輯：不終止協議控制，不去除直接或間接的外資成分，支*寶就拿不到牌照。

第二層次的邏輯：哪怕協議控制下可以拿到牌照，支*寶也不走協議控制。馬-云說，要百分之百公開、百分之百透明，在關于牌照問題的爭論過程中，“盡管心里覺得——也許協議控制靠譜，但另外的感覺是支*寶6億的注冊用戶，這么大的規模和影響力，央行會不會允許?”

兩個層次的邏輯構成完整的理由，馬-云于是未顧其他股東意愿單方面行事。

查閱相關政策文件可知，支*寶身處新興的第三方支付行業，并不在外商禁止或限制進入的指導目錄之列;其行業準入規范，是2010年6月央行出臺的《非金融機構支付服務管理辦法》。這一辦法規定，申請人必須為“在中華人民共和國境內依法設立的有限責任公司或股份有限公司”，但申請企業的出資人則并無限外規定。至于外商投資支付機構的業務范圍、境外出資人的資格條件、出資比例等，則由“中國人民銀行另行規定，報國務院批準”。

馬-云及其團隊成員強調，官方公布的拿牌要求不是全部。“在第一季度審查資料的過程當中——千鈞一發的時候，央行對我們提出要求，要我們做出書面聲明，澄清沒有任何形式的外資成分。”井*棟說。馬-云稱，這是專門給支*寶的一個通知。但支*寶CEO彭-蕾更正說，很多企業都收到了類似的通知。

支*寶拒絕公布函件原文，稱還存在一個“更直接”的“口頭通知”。“假如你有外資成分或者外資協議控制成分，要上報國務院另行批準，如果你沒有，就可以參與申請這張牌照。”井*棟說。“我們能做的惟一的事情，就是立即讓這個協議終止掉，立刻符合央行的發牌規定。”

井*棟還承認，不申請國務院批準主要是擔心時間太長。

分析首批獲得牌照的27家公司，“約一半有外資背景”，一位獲得牌照的支付企業總經理說。

這些外資的處理主要有三種方式：

——**商務等“銀-聯系”公司通過談判清退了外資。軟-銀亞洲信息基礎投資基金(SAIF，下稱軟-銀賽富)出售了**商務近7%共3500萬股。軟-銀賽富2004年以1292.35萬美-元入股**商務。銀-聯清理外資的過程透明，外資知情且接受，接盤者亦付出了真金白銀的代價，每股15元作價相當于**商務2010年業績的40倍市盈率。

——還有一類獲牌機構，如**拉卡拉網絡技術有限公司將外方股權由**控股旗下的美-元基金轉入人民幣基金手中，或直接由**控股收購。“具體交易由兩個基金的LP(有限合伙人)協商決定。”一位投資界律師說。

——更多外資背景的獲牌機構仍然沿用了協議控制模式。事后看，這類公司的外資股東和中資股東及管理層之間并無股權等方面的間隙。

總之，協議控制并非不可行，不搞協議控制的外資企業也可通過國務院獲批;支*寶審批之徑前景未必悲觀。時至今日，不止一位央行內部官員告訴財-新《新世紀》記者，央行2號令從未關閉支付行業對外資的大門，即使央行要求申報無外資直接、間接控股，并不意味著要斷掉目前外資性質支付企業的生路。

最關鍵的是，從2號令及實施細則來看，未獲牌照要在9月1號前停止業務的限制，也只針對內資拿牌企業，外資支付企業并不在此規范之列。換言之，即使支*寶以外資或協議控制結構上報國務院的過程中，也不可能出現支*寶所擔心的“幾億用戶將會失去支*寶服務”的結局。

馬-云仍然擔憂，要百分之百公開、百分之百透明。如支*寶CEO彭-蕾稱：“我們不能有絲毫的僥幸心理，必須用百分之二百的努力去確保一個百分之百的正確結果。”

雖然中國幾乎所有互聯網公司海外上市都采用協議控制結構，包括馬-云所創建的**巴巴集團旗下在香港上市的**巴巴B2B業務。但馬-云覺得這次情況不同，他決定不再承擔采用協議控制可能導致的風險。

辨剖經濟安全

支*寶掌握大量公眾交易信息，對于評估小額支付市場的發展、了解中國人的支付習慣有一定價值，也涉及個人信息保護，但這跟國家經濟安全無關

在馬-云的憂慮當中，支付數據涉及國家經濟安全占了很重的比例。在給財-新總編輯胡*立(微博)的短信中，他說，“我理解的支付數據的安全是任何國家不會輕易放棄的。Google和Paypal也不可能讓中國人當大股東。”馬-云更表示，“我第一次對國家央行有對未來國家安全考慮而敬重”。這也成為支*寶不愿以外資身份上報國務院的主要理由。

不過，第三方支付業規范性文件《非金融企業支付服務辦法》中從未提到國家經濟安全概念。這樣的擔憂必要嗎?

支付企業的數據信息，有兩種可能涉及公共性，一種是發行的預付卡，因為資金有滯留期，存在一定的風險;第二種是第三方支付機構掌握大量公眾交易信息，對于評估小額支付市場的發展、了解中國人的支付習慣有一定價值，也涉及個人信息保護。

但這跟國家經濟安全無關。央行多位內部人士告訴財-新《新世紀》記者，支*寶不涉及銀行賬戶信息，所有的資金和賬戶信息都在銀行。央行已經建立企業和個人金融征信系統，與之相比，支*寶搜集的支付數據只對企業自己有一定價值，對社會而言意義有限。更何況，中國金融業對外開放多年，商業銀行本身早就引入了外資，要是支*寶涉及國家經濟安全，**中建四大行對外引資不是都得推翻，還在境外上什么市?

有專家認為，中國目前還沒有《個人數據或個人信息保護法》，的確存在企業濫用個人信息資料之憂，但這與外資是否參股并無直接關系，關鍵是把有關風險防范制度條文都安排好了，外資股東和中資股東都一樣。

互聯網資深評論員謝-文還進一步指出，協議控制本身就包含所有權和經營權分離，更不可能危及國家安全。一位與馬-云接近因此不愿透露姓名的香港金融界人士評論，即便協議控制不可繼續的話，也有第三種方案可談，比如信托股份、上市后按原出資比例出售、所獲收益回歸股東等。哪怕支付信息真涉及國家經濟安全，也存在同時保護股東利益與國家經濟安全利益的安排，關鍵還是在馬-云自己。“不可以國家經濟安全為名，行違背契約之實。”