新三板做市商制度及運作方法

一、什么是做市商制度？

做市商制度是一種以做市商為中介的證券交易制度。做市商向市場提供雙向報價，投資者根據(jù)報價選擇是否與做市商成交。傳統(tǒng)做市商制度下，投資者委托不直接配對成交。

做市商條件

股票掛牌時擬采取做市轉(zhuǎn)讓方式應(yīng)當(dāng)具備以下條件：

1、2家以上做市商同意為申請掛牌公司股票提供做市報價服務(wù)，且其中一家做市商為推薦該股票掛牌的主辦券商或該主辦券商的母(子)公司；

2、做市商合計取得不低于申請掛牌公司總股本5%或100萬股(以孰低為準(zhǔn))，且每家做市商不低于10萬股的做市庫存股票；

3、全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司規(guī)定的其他條件。

只對初始庫存股數(shù)量的下限作出規(guī)定，而并未規(guī)定做市商在做事過程中庫存股票的上限。其原因一方面是因為做市商若大量持有做市股票觸發(fā)全面邀約收購的標(biāo)準(zhǔn)，則有相應(yīng)的并購辦法進(jìn)行管理。另一方面，我們也建議當(dāng)做市商庫存股大幅變動時可采用延期公告的方式，以避免市場投資者對做市商倉位的判斷而進(jìn)行逼倉等投機(jī)行為，具體延期公告的辦法可另行制定。

協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式的股票，申請變更為做市轉(zhuǎn)讓，應(yīng)當(dāng)復(fù)合的條件：

1、2家以上做市商同意為該股提供做市報價服務(wù)，并且每家做市商已取得不低于10萬股的做市庫存股票；

2、全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司規(guī)定的其他條件。

轉(zhuǎn)讓方式的股票，申請變更為協(xié)議轉(zhuǎn)讓，應(yīng)當(dāng)符合的條件：

1、該股票所有做市商均已滿足《轉(zhuǎn)讓細(xì)則》關(guān)于最低做市期限的要求，且均同意退出股市；

2、全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司規(guī)定的其他條件。

做市商成交方式：

做市轉(zhuǎn)讓采用集中路由、集中成交的模式。全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)對到價的限價申報即時與做市申報進(jìn)行成交；如有2筆以上做市申報到價的，按照價格優(yōu)先、時間優(yōu)先原則成交。成交價以做市申報價格為準(zhǔn)。

做市商T+0

做市商當(dāng)日買入的做市股票，買入當(dāng)日可以賣出。此外，每個轉(zhuǎn)讓日15：00做市轉(zhuǎn)讓時間結(jié)束后，還有30分鐘的做市商間轉(zhuǎn)讓時間，但該時間段內(nèi)做市商買入的股票，買入當(dāng)日不得賣出。

做市商最低做市期限：

掛牌時采取做市轉(zhuǎn)讓方式的股票和由協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式變更為做市轉(zhuǎn)讓方式的股票，其初始做市商為股票做市不滿6個月的，不得退出為該股票做市。后續(xù)加入的做市商為股票做市不滿3個月的，不得退出為該股票做市。

做市商豁免雙向報價的情形：

為了使得做市商能夠獲得一定的時間來調(diào)整庫存股票，繼續(xù)履行雙向報價的義務(wù)，給予做市商在一定情形下的雙向報價豁免權(quán)力。

當(dāng)做市商庫存股不足1000股時，可豁免賣出報價；做市商庫存股達(dá)到做市商股票總股本20%時，可豁免買入報價。豁免時間為二個轉(zhuǎn)讓日。

二、新三板做市商如何做市

截止2015年4月17日，新三板掛牌公司數(shù)量已經(jīng)突破2272家，超越中小板、創(chuàng)業(yè)板上市公司之和，同時做市方式轉(zhuǎn)讓的股票累計達(dá)337億元。自2014年8月25日新三板做市交易上線以來，做市商給新三板市場帶來前所未有的流動性，做市商投資策略也越來越成為市場關(guān)注的熱點。

券商新三板業(yè)務(wù)的盈利點

到目前為止，新三板主辦券商都已申請了做市商資格，作為新三板的主要參與方，券商新三板業(yè)務(wù)的盈利主要來自于以下三方面：

一是投行業(yè)務(wù)收入。當(dāng)前市場競爭激烈，券商收取的掛牌費用剛剛可以覆蓋成本，或僅有有限盈利，想要依靠掛牌服務(wù)費賺錢幾乎是不可能的。前期盈利較難，券商更看重的是掛牌后的定向融資和轉(zhuǎn)板IPO.

二是直投業(yè)務(wù)收入。2014年12月24日全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)布的《新三板掛牌公司股票發(fā)行研究報告》顯示，2014年1至11月，新三板共有27家掛牌公司向做市商進(jìn)行了股票發(fā)行。值得一提的是，主辦券商除取得做市庫存股外，通過旗下直投子公司、資管計劃等參與認(rèn)購掛牌公司股票，也是掛牌公司股票發(fā)行的一大亮點。

例如，申銀萬國、國泰君安等主辦券商的直投子公司積極參與所推薦掛牌公司的發(fā)行認(rèn)購。國元直投和海通開元兩家券商直投子公司認(rèn)購了掛牌公司佳先股份的股票；中信建投和齊魯證券入股掛牌公司新眼光；太平洋證券旗下的資產(chǎn)管理計劃(豐盈11號定向資產(chǎn)管理計劃)入股掛牌公司金達(dá)萊。主辦券商投資于掛牌公司，將豐富券商的業(yè)務(wù)條線，形成新的盈利空間；同時也有利于推薦業(yè)務(wù)與直投、資管等業(yè)務(wù)的相互聯(lián)動，為掛牌公司提供綜合性的金融服務(wù)。

三是做市收入。做市商制度推出后，券商可以依靠股份轉(zhuǎn)讓經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、雙向報價賺取差價及給企業(yè)做增發(fā)等獲得不菲的收入，做市收入將成為券商參與新三板的主要收入來源。

能否選取合適的做市企業(yè)并對其股票做合理估值決定了券商在做市收入方面的高低。專業(yè)能力突出的券商對掛牌企業(yè)股值估價準(zhǔn)確，可以實現(xiàn)做市商業(yè)務(wù)巨大利潤；專業(yè)估值和操作能力較差的券商，則面臨巨大損失。

在選股方面，做市商多以規(guī)模、業(yè)績指標(biāo)為向?qū)В?guī)模大、業(yè)績漂亮的企業(yè)成為做市商首選。具體到量化指標(biāo)，則包括企業(yè)基本面、營業(yè)收入、凈利潤、市盈率、資產(chǎn)收益率等指標(biāo)。此外，企業(yè)經(jīng)營范圍、所處行業(yè)現(xiàn)狀及前景、企業(yè)核心競爭優(yōu)勢、團(tuán)隊情況、企業(yè)成長性及估值情況等均在考量范圍內(nèi)。

在估值方面，市盈率是一個非常重要的指標(biāo)。市盈率是很具參考價值的股市指針，投資者通常利用該比例值估量某股票的投資價值，或者用該指標(biāo)在不同公司的股票之間進(jìn)行比較，在投資決策中占有重要的地位。簡單來講，做市商會通過自己的專業(yè)能力，根據(jù)企業(yè)的業(yè)績以及二級市場的平均市盈率給掛牌企業(yè)一個合理的估值。

三、影響做市商買賣報價差額的決定因素

新三板做市商對做市股票進(jìn)行雙向報價，不但可以獲得交易傭金，還可以靠買賣價差獲取收益。而影響做市商買賣報價差額的決定性因素主要有以下幾個方面：

第一，證券品種的交易量。就交易量而言，交易量越大，做市商賺取的差額趨向于越小。證券流動性的大小取決于交易量的大小，從某種程度上來說，交易量大的證券的流動性也大，縮短了做市商持有的時間，進(jìn)而可以減小其庫存股票的風(fēng)險；同時，也有可能能夠使做市商在交易時實現(xiàn)一定的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，由此減少成本，因此報價差額也就相應(yīng)縮小很多。

第二，證券價格的波動性。證券價格波動性越大，其報價差額也會越大。因為在給定的證券持有期間內(nèi)，波動率變動較大的證券對于做市商所產(chǎn)生的風(fēng)險大于變動小的證券，作為對這種風(fēng)險的補(bǔ)償，其價格差額自然也就越大。

第三，證券品種的價格。從價差的絕對額看，做市價格高的證券，其價差會大于價格低的證券；而從比例價差看，證券價格越低，其比例價差就會越大。

第四，證券市場競爭壓力。市場上做市商的數(shù)量越多，競爭壓力越大，各種約束力量就越是有力地限制著單個做市商報價差額的偏離程度，因而差額越小。做市過程中，做市商為了獲得更多的做市價差收入，相互之間進(jìn)行競爭，促使做市商千方百計地降低成本和利潤，最終使得報價價差逐漸縮小。而且，證券擁有做市商的數(shù)量越多，證券交易越活躍，流動性越大，其中做市商的風(fēng)險也就越小，作為風(fēng)險補(bǔ)償?shù)牟铑~也就越小。

做市商在雙向報價賺取價差的同時，還可以通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓或者定增方式取得掛牌企業(yè)庫存股票，待股價上漲時獲取收益。例如，新三板擴(kuò)容后首批參與掛牌的金天地，其主營業(yè)務(wù)是電視劇的投資和發(fā)行，公司業(yè)績良好并且最近三年凈利潤均超過2000萬元。在2014年12月26日轉(zhuǎn)為做市商交易的當(dāng)天，便出現(xiàn)漲幅501.94%的火爆局面，最終以6.2元的高價收盤。回顧同年11月的定向增發(fā)，6家做市商對金天地的認(rèn)購價僅有4.5元，因其基準(zhǔn)價極低(僅1.03元)，而以做市交易首日的收盤價6.2元計算，這些做市商已然獲得近38%的浮盈。

真正意義上的做市商，是通過專業(yè)的研究，給相關(guān)證券提出合理的價格波動區(qū)間，并且進(jìn)行相應(yīng)的買賣交易活動，以維持其必要的流動性，讓投資者了解這個股票，也為公司的發(fā)展提供支持。好的做市商不會把做市的股票價格抬得很高，也不會讓其跌得很慘，更不會試圖通過做市交易而大賺其中的差價，它的目的就是為企業(yè)合理定價服務(wù)，為投資者理性投資服務(wù)。能夠做到這一點的做市商，正是我們所需要的，也是中國資本市場發(fā)展過程中所不可或缺的一支力量。

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