早在1999年以前，我國(guó)證券市場(chǎng)已經(jīng)有了若干起回購(gòu)案例，如1992年小豫園并入大豫園，1994年陸家嘴協(xié)議回購(gòu)國(guó)有股后增發(fā)B股，1996年**國(guó)貿(mào)回購(gòu)減資案等等，但直到1999年云*化和**股份部分國(guó)有股的成功回購(gòu)，國(guó)有股回購(gòu)才引起市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，并成為當(dāng)年證券市場(chǎng)的一個(gè)亮點(diǎn)。之后由于《公司法》的限定，長(zhǎng)期的市場(chǎng)熊市，現(xiàn)金的匱乏，公司管理層還是缺乏對(duì)公司股票進(jìn)行回購(gòu)的熱情。但在2005年，我國(guó)政府出臺(tái)《上市公司回購(gòu)社會(huì)公眾股份管理辦法(試行)》和對(duì)《公司法》相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行了修改，上市公司又重新燃起股票回購(gòu)的熱情。**股份成為流通股回購(gòu)第一家，繼而又有多起回購(gòu)案例。公司管理層開(kāi)始意識(shí)到股票回購(gòu)是一個(gè)可以利用的新興金融工具。怎樣把這一工具用好，從而使公司、投資者和國(guó)家受益。或許美國(guó)政府對(duì)股票回購(gòu)的導(dǎo)向性政策、上市公司管理層股票回購(gòu)的實(shí)際做法以及理論家的研究成果都可以為我國(guó)開(kāi)始不久的股票回購(gòu)之路提供一些借鑒。

二、股利和股票回購(gòu)關(guān)系解析

公司如何使用過(guò)度閑置的現(xiàn)金資源是一個(gè)很重要的問(wèn)題。一般來(lái)講，公司有兩種選擇去分配資金，即投資(資本支出，如收購(gòu)、兼并等)和通過(guò)股利分配、股票回購(gòu)兩種方式。當(dāng)資本分配成為公司最重要的戰(zhàn)略策略時(shí)，許多公司高管和投資者卻沒(méi)有很好地去思考如何做才是最佳的長(zhǎng)期資本分配方式。公司的高管必須在投資經(jīng)營(yíng)、發(fā)展自己的主業(yè)和回報(bào)投資者之間作出一個(gè)選擇。管理者的偏好，就是將資金投資到經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中去，管理者有各種動(dòng)機(jī)進(jìn)行資本擴(kuò)張，卻沒(méi)有意識(shí)到回報(bào)給投資者現(xiàn)金本身就是經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展重要的一部分。

支付現(xiàn)金股利和股票回購(gòu)是兩種現(xiàn)金回報(bào)的方式。在過(guò)去的近30年里，美國(guó)公司對(duì)這兩種方法的選擇情況顯示了一些重要現(xiàn)象。第一，股票回購(gòu)盛行于上世紀(jì)80年代中期，1982年美國(guó)國(guó)會(huì)頒布法律10b-18，提供了公司可以進(jìn)行安全保護(hù)的措施，被形象地稱為“安全港”，這是公司在可能被訴訟的情況下，可實(shí)施的保護(hù)措施。法律頒布后，產(chǎn)生了美國(guó)歷史上第一次股票回購(gòu)高潮;第二，股票回購(gòu)的價(jià)值超過(guò)了股利價(jià)值。在上世紀(jì)90年代后期，美國(guó)股票回購(gòu)首次超過(guò)了股利;第三，股利支付與對(duì)公司收益的評(píng)價(jià)失去了相關(guān)性。雖然支付股利公司的總數(shù)仍在增長(zhǎng)──人們還是對(duì)這種老的回報(bào)方式難以忘懷，但在股利支付比例上已經(jīng)減少。

當(dāng)股利和股票回購(gòu)都作為回報(bào)給股東現(xiàn)金的方式時(shí)，一個(gè)非常基本的原理問(wèn)題引起了人們的注意，即股利和股票回購(gòu)在回報(bào)投資者的收益上是相等的嗎?因?yàn)楹苌儆泄竟芾碚吆屯顿Y者認(rèn)為它們是一樣的。假設(shè)會(huì)計(jì)方法和稅收待遇相同、沒(méi)有交易成本、有可比較的再投資率、相似的時(shí)間間隔和一個(gè)有效的資本市場(chǎng)，那么，有關(guān)機(jī)構(gòu)(LMCM公司)已經(jīng)證明了這種假設(shè)下的兩者回報(bào)數(shù)量相等。當(dāng)然，這種模擬的試驗(yàn)條件是不同于真實(shí)世界的。