一、“對賭協議”的概念

九民紀要認為，“對賭協議”是一個約定俗成的稱呼，又稱估值調整協議，是投資方在與融資方達成股權性投融資協議時，為解決投融雙方對目標公司未來發展的不確定性、信息不對稱以及代理成本，而設計的包含了股權回購、金錢補償等對未來目標公司的估值進行調整的協議或條款。從訂立“對賭協議”的主體來看，有投資方與目標公司的股東或者實際控制人“對賭”，有投資方與目標公司“對賭”，有投資方與目標公司的股東、目標公司共同“對賭”等形式。

二、“對賭協議”的效力

九民紀要認為，對于投資方與目標公司的股東或者實際控制人訂立的“對賭協議”，如無其他無效事由，認定有效并支持實際履行，實踐中并無爭議。

投資方與目標公司“對賭”，該類“對賭協議”的有效性的認定，在司法實踐中是一個難點且有爭議的問題。從最初2012年11月最高法院在“海富-世恒”案中再審判決認定該類“對賭”無效，到2019年4月江蘇高院在“華工-揚鍛”案件中判決認定該類“對賭”有效，期間包括在經濟仲裁領域多有認定該類對賭有效的裁決案例，可以看出司法實踐中對此問題裁決口徑不一，推及到商業實踐中，勢必會引起經濟交易主體的行為選擇預期困難，影響交易效率，不利于交易安全。

公司糾紛案件往往涉及公司投資人、債權人、公司股東及公司本體等多方主體，需要兼顧、處理好多方利害相關方的利益。在引入了“對賭”的股權性投資中，投資完成后，投資人的身份兼具債權人與股東的雙重身份，需要適用合同法與公司法進行雙重規制，同時處理好公司與債權人的外部關系、公司與股東之間的內部關系。

九民紀要認為，投資方與目標公司訂立的“對賭協議”在不存在法定無效事由的情況下，目標公司僅以存在股權回購或者金錢補償約定為由，主張“對賭協議”無效的，人民法院不予支持。也就是說，如無其他法定事由，投資方與目標公司訂立的“對賭協議”將被認定為有效，這是一個突破，也為市場交易主體提供了預期。

三、“對賭協議”的履行

對于投資方主張實際履行與目標公司簽訂的“對賭協議”的，九民紀要的意見是，人民法院應當審查是否符合《公司法》關于“股東不得抽逃出資”及股份回購的強制性規定，判決是否支持其訴訟請求：

對于投資方請求目標公司回購股權的，人民法院應當依據《公司法》第35條關于“股東不得抽逃出資”或者第142條關于股份回購的強制性規定進行審查，經審查，目標公司未完成減資程序的，人民法院應當駁回其訴訟請求;

對于投資方請求目標公司承擔金錢補償義務的，人民法院應當依據《公司法》第35條關于“股東不得抽逃出資”和第166條關于利潤分配的強制性規定進行審查。

(一)關于投資方主張回購股權

值得注意的是，對于投資方主張實際履行“對賭協議”，請求目標公司回購股權的，九民紀要要求依據《公司法》第142條關于股份回購的強制性規定進行審查。《公司法》第142條是關于股份有限公司收購本公司股份的規定，九民紀要或遺漏了《公司法》第74條有關有限責任公司股權回購的規定。《公司法》第74條雖然是以窮盡的方式列舉了有限責任公司的股東可以請求公司回購股權的幾種情形，但《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定(五)》規定了人民法院審理涉及有限責任公司股東重大分歧案件時可以通過公司回購部分股東股權、公司減資等方式解決當事人爭議。

順便說一句，九民紀要對于公司股權、股份未予區分。實際上在《公司法》條文中，對公司股權、股份是規范化區分表述的，有限責任公司的表述是股權，股份有限公司的表述是股份，股份有限公司的股權是股份化的，而有限責任公司顯然不是。對公司股權、股份不予區分，在此前出臺的《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定(五)》第5條中亦有體現，將有限責任公司的股權表述為股份，此種情況此前是沒有的。

九民紀要此處的意見是，經審查，目標公司未完成減資程序的，人民法院應當駁回投資方關于股權回購的訴訟請求。根據《公司法》第43條、第103條，公司減資系股東(大)會特別審議事項，有限責任公司必須經代表三分之二以上表決權的股東通過，股份有限公司必須經出席會議的股東所持表決權的三分之二以上通過。而根據九民紀要第29條，請求召開股東(大)會系不可訴事項，認為公司召開股東(大)會本質上屬于公司內部治理范圍，股東請求判令公司召開股東(大)會的，人民法院應當告知其按照《公司法》第40條或者第101條規定的程序自行召開，股東堅持起訴的，人民法院應當裁定不予受理，已經受理的，裁定駁回起訴。